Hoe de pipe de spac de nek om kan draaien
Hoe dé beurshype van dit moment, de special purpose acquisition company, over het algemeen werkt is ondertussen redelijk bekend. Investeerders halen geld op met de beursgang van een 'leeg' bedrijf, en zoeken vervolgens een niet-beursgenoteerd bedrijf om mee te fuseren. Daarvoor krijgt hij meestal twee jaar de tijd voor. Als dat lukt, krijgen de aandeelhouders van de spac een belang in het bedrijf, dat in ruil de beursnotering krijgt.
Op zich is dat een relatief overzichtelijke constructie, waarbij de beursgang voor een bedrijf eigenlijk in tweeën wordt gesplitst: eerst het geld ophalen bij beleggers, daarna pas de beursnotering. Een belangrijk voordeel voor het bedrijf op zoek naar een beursnotering, is dat het zich in theorie wat minder druk hoeft te maken over de marktomstandigheden op de dag van de beursgang.
Een normale beursgang kan namelijk worden gedwarsboomd door slechte marktomstandigheden, soms veroorzaakt door wat zakenbankiers 'events' noemen: zaken die niet direct iets met het betrokken bedrijf te maken hebben, maar er wel voor zorgen dat beleggers hun geld liever even op zak houden om de storm uit te zitten. Denk bijvoorbeeld aan aanslagen, politieke onrust of, meer recent, negatief pandemienieuws.
De spac neemt dat risico voor zijn rekening en de actualiteit op de markt komt wat meer op de achtergrond te staan voor de beursganger. Met het extreme enthousiasme dat beleggers de afgelopen maanden lieten zien voor de spac was dat extra simpel. Maar in de praktijk komt de markt met zijn wispelturige omstandigheden toch altijd nog wel om de hoek kijken als een bedrijf via een spac naar de beurs wil.
Zo is een belangrijke rol bij de fusie van een 'beursgenoteerde zak geld' met een 'echt' bedrijf weggelegd voor de pipe: de zogenoemde private investment in public equity.
Pipe
Zo'n pipe is een belangrijk onderdeel van een beursgang via een spac. Institutionele beleggers steken daarbij nog wat geld in de deal. Die extra investering is vaak nodig omdat de paar honderd miljoen die een spac ophaalt niet genoeg is om een bedrijf van enige omvang naar de beurs te brengen.
De pipe-investering kan daarmee flink oplopen. Er zijn gevallen waarbij tot vier keer het bedrag dat een spac zelf heeft opgehaald wordt ingelegd door private investeerders. Gemiddeld is een pipe-investering 66% groter dan het bedrag dat de spac zelf heeft opgehaald, blijkt uit een analyse van Morgan Stanley.
Lucid
Het meeste geld dat in een bedrijf wordt gestoken in een spac-fusie hoeft dus helemaal niet uit de beursgang van de spac te komen. Vermogensbeheerders Fidelity en BlackRock staken bijvoorbeeld recent, samen met het Saoedische staatsinvesteringsfonds, $2,5 mrd in de pipe-investering van Lucid, een ontwikkelaar van elektrische voertuigen. De spac waarmee Lucid fuseert, Churchill Capital IV, draagt zelf 'slechts' $2,1 mrd bij.
Voor de institutionele partijen is zo'n pipe-investering behoorlijk aantrekkelijk. Zij weten, anders dan de beleggers die geld in de 'beursgenoteerde zak met geld' hebben gestoken, op dat punt wél in welk bedrijf er gaat worden geïnvesteerd, en kunnen dus stevig onderhandelen. De spac wil ook graag dat er een pipe-investering bij een fusie zit, aangezien de namen van BlackRock en Fidelity spac-beleggers kunnen overtuigen akkoord te gaan met de fusie.
Sterke hand
Ook Franklin Templeton is een partij die veel meedoet aan pipe-investeringen. 'Spacs zijn zeer gunstig voor ons', zei Jonathan Curtis, hoofd onderzoek bij het fondshuis onlangs tegen Pitchbook.
En dat is ook wel logisch. De pipe-investeerders hebben een behoorlijk sterke hand in onderhandelingen met spacs. Ze weten dat ze onmisbaar zijn en dat de oprichters van de spac koste wat het kost een deal willen: hun schrikbeeld is dat ze het geld dat ze bij beleggers hebben opgehaald moeten teruggeven. Het werk dat ze dan in de spac hebben gestoken is dan voor niets geweest en hun goede naam bezoedeld.
$15 mrd
Dat gaat niet altijd goed. Zo probeerde private-equitypartij Vista drie bedrijven in zijn portefeuille naar de beurs te brengen via de spac Apollo Strategic Growth Capital. De drie veelbelovende bedrijven die iets doen met software voor auto's, hadden op basis van een waardering van $15 mrd naar de beurs moeten gaan. Apollo en Vista werden het echter niet eens met de pipe-investeerders, die de waardering veel te gortig vonden.
De reden dat ze die waardering te gortig vonden? De marktomstandigheden. Van begin februari tot half maart kwam de Nasdaq-index nauwelijks van zijn plaats. Zo komt de realiteit van de markt toch weer terug bij de spac.
Floppende fusies
Volgens Pitchbook zijn er veel meer gevallen in de markt waarbij een spac-fusie flopte op kritische of laag biedende pipe-investeerders. Dat voedt zorgen in spac-land: is er wel genoeg geld beschikbaar om die honderden spacs die nog op zoek zijn naar een fusiedoelwit aan pipe-geld te helpen?
Want reken even mee: sinds de jaarwisseling werd voor $100 mrd aan spac-geld opgehaald, vorig jaar was het $84 mrd, verdeeld over respectievelijk 323 en 294 verschillende beursgangen. Zo'n 450 daarvan zouden nog op zoek zijn naar bedrijven om mee te fuseren. Daarvoor hebben ze twee jaar de tijd, anders moet het geld terug. Als al die spacs een pipe-investering zoeken die ook 66% groter is dan de zak geld die ze zelf hebben opgehaald, komen we uit op nog eens $300 mrd. Dat is een fiks bedrag, zeker als die vermaledijde marktomstandigheden wat tegenvallen.
Is de spac-groei eruit?
Ondertussen lijkt de snelste groei in de spac-hype er wel uit. De eerste week van april gingen er bijvoorbeeld nog maar vier nieuwe spacs naar de beurs, een maand geleden waren dat er nog 41 in een week tijd.
Wat nog wel valt te bezien, is of het inzakken van de spacmania tijdelijk is. Een tracker van spac-bedrijven lijkt in ieder geval zijn piek wel te hebben bereikt, en staat ondertussen weer op het niveau van eind november 2020.
In Europa is het überhaupt lastig om van een hype te spreken. Vier spacs gingen dit jaar naar de beurs: ESG Core en EFIC1 in Nederland, Lakestar in Duitsland en ACQ in Zweden. De vier hebben $1,5 mrd opgehaald bij beleggers. Het is weliswaar een flinke stijging ten opzichte van de $500 mln die de drie vorig jaar in Europa gelanceerde spacs ophaalden, maar heel veel stelt het vergeleken met de Amerikaanse markt niet voor.