Wakkergeschud
31 juli 2009 | Het Financieele Dagblad
Toen Sir Crispin Davis in maart afzwaaide na meer dan tien trouwe dienstjaren bij Reed Elsevier, oogstte hij luid applaus van beleggers; onder het geweld van een instortende advertentiemarkt zag Reed er toch een stuk gezonder uit dan heel veel andere uitgevers. De aandelenkoers had zijn glans nog niet verloren, en de operationele winst liet op jaarbasis een stevige plus van 20% zien. Davis gaf zichzelf nog een schouderklopje voor de transformatie van zijn 'prachtbedrijf'.
Zijn opvolger, Ian Smith, daarentegen vond het niet bepaald een prachterfenis, zo veel is inmiddels duidelijk. De schuldpositie van £ 5,1 mrd noemt hij voor het eerst ronduit 'te hoog', zeker nu kredietbeoordelaars onder druk van de markt opeens veel strenger kijken naar kapitaalratio's. Hoe die gevaarlijk hoge schuldpositie van £ 5,1 mrd precies moest worden afgebouwd naar crisisbestendig niveau, had Davis bovendien vaag gelaten. De desinvestering van de tijdschriftentak RBI was immers al lang geleden mislukt; veel te laat ingezet (toen de kredietcrisis in alle hevigheid woedde) en daarna afgeblazen vanwege de kelderende waarde van RBI.
Ingegeven door de angst om zijn geliefde BBB+-rating van Standard & Poor's te verliezen, heeft Smith nu gekozen voor een veel conservatievere lijn, en beleggers krijgen niet rustig de tijd om aan dat idee te wennen; Smith neemt de pijn liever direct bij zijn aantreden.
Aandeelhouders werden donderdag ruw wakkergeschud toen ze uit het niets een emissie en bijbehorende 10% verwatering voor de kiezen kregen. Reed passeerde zittende kapitaalverschaffers en ging direct de kapitaalmarkten op om £ 824 mln op te halen bij nieuwe institutionele beleggers.
Daarmee lijkt het onderwerp schuld in één klap weer van tafel: Smith beoogde zijn ratio tussen nettoschuld en operationele winst van het gevaarlijke niveau van 3,6 per direct onder de 3 te krijgen, en dat lijkt te zijn gelukt; de schuld komt na deze aflossing op een niveau van bijna £ 4,3 mrd. Uitgaande van een gelijkblijvende winst in de tweede jaarhelft komt hij direct onder de de bovengrens uit met een nieuwe ratio van 2,8. En houdt Smith ongeveer zijn huidige aflossingsprofiel vast, dat zit hij eind 2009 zelfs rond de 2,2.
Het moet een geruststellend idee zijn. Het bedrijf kon met deze bijzondere constructie bovendien tot bijna 10% van zijn aandelenkapitaal aan cash ophalen, waar de Britse wet een limiet hanteert van 5%. De hele operatie kostte slechts enkele weken en dus minder geld; Reed omzeilde het claimrecht, en hoefde dus geen maanden uit te trekken voor het opstellen van een dure prospectus, of voor het vragen van toestemming bij aandeelhouders.
Op applaus van beleggers hoeft Ian Smith voorlopig echter niet te rekenen. Getuige de koersduikeling tot 16% waren ze niet erg gecharmeerd het verwachtingsmanagement (of gebrek daaraan). Maar boven alles hadden zij ook graag aandelen bij willen kopen tegen een leuke korting.
Bartjens@fd.nl
Copyright (c) 2009 Het Financieele Dagblad
Actuele koers Reed Elsevier 7,36 (+0,78%)