PPG gaat met een vijandig bod op AkzoNobel grote risico’s aan, zeggen gerenommeerde Nederlandse juristen, op basis van anonimiteit. Trouwe Akzo-aandeelhouders, banken, mededingingsautoriteiten en de 'vrij bijzondere' Stichting Prioriteitsaandelen kunnen een vijandig bod doen mislukken.
Dat het vijandige bod van PPG op Akzo er gaat komen is waarschijnlijk, maar niet zeker. PPG-topman Michael McGarry heeft bij zijn jongste, inmiddels afgewezen bod gezegd dat het de laatste via de informele weg is. Een volgend bod zou een openbaar bod zijn, ‘wat de meeste mensen vijandig noemen’, aldus McGarry in april.
Voor PPG dringt de tijd. Gezien het eerste informele bod van 2 maart moet PPG volgens de biedingsregels vóór 1 juni duidelijkheid verschaffen: een openbaar bod of geen bod.
Geen kans op 'activatransactie'
Foto: Maarten Hartman/Hollandse Hoogte
De eerste vraag, mocht er een openbaar bod komen, is hoeveel aandelen PPG kan binnenhalen. Als het concern als voorwaarde de minimale drempel van 95% van alle aandelen stelt, dan is het kansloos, verwachten juristen: die 95% krijgt het niet. Daarvoor heeft AkzoNobel voldoende trouwe aandeelhouders.
Gaat PPG uit van een lagere zogeheten gestanddoeningsdrempel, van bijvoorbeeld 80%, dan is medewerking van het bestuur van AkzoNobel en aandeelhouders bitter nodig om de daarbij gebruikelijke zogenoemde ‘asset sale’ te organiseren. Nadat PPG de aangeboden aandelen (80%) heeft gekocht, schuift het Akzo-bestuur via zo’n activatransactie alle divisies naar PPG. Dat betaalt Akzo dan keurig de overnamesom en Akzo keert de opbrengst weer uit aan de aandeelhouders: PPG (80%) en de rest aan de minderheid (20%) die niet heeft aangeboden. Maar dat kan dus alleen als het bestuur en de raad van commissarissen van AkzoNobel willen meewerken aan zo’n asset sale.
Geen informatie
Heeft PPG niet de steun van de raad van commissarissen en van de raad van bestuur van AkzoNobel, dan krijgt het concern ook geen toegang tot de informatie over de door PPG gehoopte synergiemogelijkheden (van €750 mln per jaar). Het concern kan die informatie dus niet voorschotelen aan de eigen aandeelhouders, noch aan de eigen banken die de deal deels moeten financieren. En willen die banken wel zo veel risico lopen?’
Ook belangrijke managers kunnen hun conclusies trekken en opstappen. En dan zijn er natuurlijk nog de mededingingsautoriteiten in Nederland en Brussel. Als PPG geen informatie kan aanleveren over de mededingingsproblemen aan de autoriteiten en geen degelijk onderbouwde oplossingen kan toezeggen, wordt het moeilijk. ‘Een vijandige overname is geen aanbeveling in Brussel’, aldus een van de juristen. ‘Ook het ontbreken van politieke steun maakt het er voor PPG niet gemakkelijker op.'
Stichting Prioriteitsaandelen is uniek
PPG-merk Sigma en Akzo-merk Flexa naast elkaar in het schap bij de bouwmarkt.
PPG-merk Sigma en Akzo-merk Flexa naast elkaar in het schap bij de bouwmarkt.Foto: Peter Hilz / HH
Last but not least is er de Stichting Prioriteitsaandelen, opgericht in 1926. Die heeft het recht de bindende voordracht voor het bestuur en de raad van commissarissen te doen, maar heeft dat in het verleden nog nooit gedaan.
'Een vrij bijzondere stichting’, aldus een van de juristen. 'Sinds 1929 kan het recht van dergelijke stichtingen worden doorbroken door tweederde van de stemmen die samen de helft vormen van het vertegenwoordigde kapitaal. Maar de stichting van AkzoNobel dateert van 1926, en daar geldt die vernieuwde regelgeving niet voor.’
Dreiging van een blokkade
Hoewel de stichting alleen maar afschrikt, kan dat voor PPG ernstige gevolgen hebben, aldus de jurist. ‘Stel PPG krijgt 80% van de aandelen toegezegd, ze betalen de aandeelhouders en komen naar Nederland om de activiteiten van AkzoNobel met die PPG te gaan integreren. Als PPG dan bestuurders wil benoemen, dan kan de stichting plotseling haar vinger opsteken en dat blokkeren.'
'Ik kan me niet voorstellen dat PPG een bod doet op AkzoNobel zonder de voorwaarde dat de stichting wordt ontbonden. Voor zo’n bod moet PPG immers lenen. Ook de banken zullen dat niet aandurven.’ Bij zijn jongste verhoogde bod van €96,75 hanteerde PPG daarom de voorwaarde dat de Stichting zich stilhoudt en de prioriteitsaandelen overdraagt aan PPG.
'PPG zit klem'
Maar PPG kan eisen wat ze wil, als AkzoNobel niet akkoord wordt de Stichting Prioriteitsaandelen niet ontbonden. Een jurist: 'Dan denk ik dat de hele boel overwaait. PPG zit klem door een voorwaarde die bij voorbaat niet in vervulling gaat.’
Kan PPG of een aandeelhouder als Elliott deze beschermingsconstructie dan niet aanvechten bij de rechter of Ondernemingskamer? ‘Weinig kans', aldus de jurist. 'Die stichting doet niets en heeft nog nooit iets gedaan. Wat kan haar dan verweten worden? Een rechter zal daar niet veel aan kunnen doen zolang de stichting haar rechten niet uitoefent, maar daar ook geen afstand van doet.’
Mogelijk buigt de raad van commissarissen
Is PPG dan kansloos met een vijandig bod? Dat niet. Het kan zijn dat het de commissarissen te heet onder de voeten wordt. Bijvoorbeeld als 80% van de aandelen zich aanmeldt voor de overname door PPG. Veel aandeelhouders worden dan ‘boze aandeelhouders’ als de overname niet doorgaat. Ook kunnen de commissarissen door de knieën gaan uit vrees de verdenking op zich te laden dat zij de stem van de aandeelhouders minachten.