Ik vrees dat de teleurstelling nog wel even gaat aanhouden. Zie onderstaand stuk van ABN AMRO dat het in het kort heel helder uitlegt. M.a.w. de grote instituten gaat stilzitten, uit het raam kijken en afwachten totdat (i) de marktrente daalt (en de economie niet tegelijkertijd in een forse recessie belandt) of (ii) de prijzen zich aanpassen aan de nieuwe status quo. Ad (i) gezien de uitspraken van de FED verwacht in nog geen lagere langjarige rente dan nu, i.e. de rente gaat eerst nog omhoog om vervolgens weer te kunnen dalen; m.a.w. een lagere rente al er niet veel eerder dan in 2024 zijn. Ad (ii) er zijn altijd partijen die geld nodig hebben en wel met de prijzen moeten zakken om aan financieringscondities of andere overeenkomsten te voldoen, i.e. de marktprijzen zullen dalen.
Wat staat URW management dan te doen m.b.t. (i) de US flag chips, (ii) de US regionals en (iii) de resterende EUR 800 miljoen van het EU sales programma?
Ad (i): US flagships zijn te omvangrijk en waardevol om met korting te gaan verkopen, dus er wordt doorgewerkt op operationele optimalisatie in afwachting van verbeterde marktomstandigheden;
Ad (ii): US regionals hebben nog een boekwaarde van plm. USD 1.45 mrd. Wellicht toch overwegen om een aantal centra selectief te verkopen met een discount, zeker waar het centra betreft waar de waarde vooral in de herointwikkelingsmogelijkheden zit;
Ad (iii): EUR 800 mln sales program. Ook hier wellicht overwegen om selectief kleinere malls met korting te verkopen om de LTV te laten zakken.
Verder dividendinhouding jaar verlengen tot en met 2024, i.e. eerste dividenduitkering in mei 2025 en geen nieuwe CAPEX projecten meer starten. Voordeel van de hoge inflatie is dan stijging van de huren (mits de economie niet in een diepe recessie komt) terwijl de schulden nominaal gelijk blijven.
Als aandeelhouder zal de zit in de wachtkamer nog wat langer worden, we zitten er zowat samen met de Galapagos aandeelhouders in, in afwachting van positieve ontwikkelingen.
BRON: ABN AMRO Research
De kapitaalkosten zijn aanzienlijk gestegen, waardoor investeringen in onroerend goed worden ontmoedigd
De stijgende rente op bedrijfsobligaties en de dalende aandelenkoersen hebben vastgoedbeleggers in een lastig parket gebracht. Wij kijken naar de openbare markten om een idee te krijgen van de mate waarin deze zijn gestegen. Vorig jaar bedroeg het all-in rendement op een 10-jaars BBB+ obligatie voor een residentiele vastgoeduitgever 1,1%. Vandaag is het gestegen tot 4,7%. De impliciete kosten van eigen vermogen voor vastgoedemittent Vonovia zijn in dezelfde periode gestegen van 4,7% tot 8,6%. Dit zijn markttarieven, maar hun rol als leidraad voor kapitaalkosten mag niet worden gebagatelliseerd, aangezien beleggers deze rendementen kunnen behalen door hun geld in te zetten op openbare markten. Het duidelijke probleem is dat de markten voor reële activa niet in dezelfde mate zijn gecorrigeerd. Wanneer wij bijvoorbeeld een hypothetische EUR 100 investeren in Nederlands residentieel vastgoed tegen 4,0% bruto aanvangsrendement (gebaseerd op de laatste NVM-gegevens), een redelijke huur- en waardegroei van 3% per jaar, en een exit in 10 jaar, krijgen wij het resultaat van de netto contante waarde (Net Present Value, NPV of NCW) en de interne rentevoet (Internal Rate of Return, IRR) zoals weergegeven in onderstaande tabel. De IRR schat in feite het rendement van een investering en wordt daarom gebruikt om de aantrekkelijkheid van een investeringsmogelijkheid te beoordelen. Als vuistregel geldt dat als de IRR boven de kapitaalkosten ligt, het rendement van de investering hoger is dan de kosten ervan en de investering vanuit financieel oogpunt aantrekkelijk wordt.
Onze verdisconteringsvoet is gebaseerd op een 50/50 kapitaalstructuur met vreemd en eigen vermogen, waarbij we uitgaan van de eerder genoemde 4,7% kosten van vreemd vermogen (3,9% na belastingen) en 8,6% kosten van eigen vermogen. Aangezien de IRR van 6% onder de gewogen kapitaalkosten van 6,26% ligt en de som resulteert in een negatieve netto contante waarde (NVP of NCW), is het duidelijk dat investeerders van deze transactie zullen afzien. Wij menen dat deze dislocatie tussen markttarieven en vastgoedwaarden zichtbaar is in verschillende sectoren van de vastgoedsector, zodat 2023 een jaar zou kunnen worden met beperkte vastgoedtransacties vanuit grote vastgoedinvesteerders. Tenminste totdat de waarderingen van de reële activa dalen of de marktrente begint te dalen. Maar wanneer de waarde van vastgoed aanzienlijk daalt, zullen investeerders waarschijnlijk voorrang geven aan schuldafbouw in plaats van aan nieuwe investeringen. Gezien centrale banken nog steeds zullen verkrappen in de eerste helft van 2023, lijkt een daling van openbare markttarieven niet haalbaar.